在经历了艰难的上市过程之后最终选择顺应资本市场的形势变化抽身而退，这种退市现象无论是对于已经在海外上市的中国公司，还是正在为进入异地资本市场积极热身的国内企业都是一个值得思考的话题。

　　文/吕丹

　　海外资本市场被企业看成是财富发酵的动感地带，跨国公司全球上市的热情也因此在20世纪90年代的整整10年时间中被空前地激发出来。同样谋求海外上市至今仍是很多中国企业的“终极理想”，但在经历了艰难的上市过程之后最终选择抽身而退，这种退市现象无论是对于已经在海外上市的中国公司，还是正在为进入异地资本市场积极热身的国内企业都是一个值得思考的话题。

　　弃欧赴港

　　刚刚于2010年8月23日在香港挂牌的西部水泥(2233.HK)选择在伦敦交易所(AIM)退市。在西部水泥董事长张继民看来，除了香港交易所交易量活跃之外，回归后没有了语言、文化差异等障碍，而且港交所的投资者对中国企业可能理解更深，从而给出更为理想的估值。西部水泥并非个案，由于AIM的交易量较低，企业价值难于发现，这也促使更多的企业，尤其是中国企业渴望回归。目前AIM板约有1300家企业，以市值排名，西部水泥去年位列第13位。在AIM板约有近50家中国企业，去年已有多家中国企业退市。

　　2009年12月18日，“中国玉米(2277,6.00,0.26%)油”(1006.HK)在香港联交所主板挂牌上市。据中国玉米油股份有限公司CFO兼执行董事王福昌介绍，当时香港投资者反应非常热烈，认购倍数为634倍，冻结资金超过800亿港元，共募集资金7.22亿港元。而本次募集资金所得，约15.5%将用于市场推广，约27.9%用作扩展及加强集团于中国其他城市的市场推广及分销网络，约46.4%用作设立新生产设施及购买新生产设备，约3.1%用作设计、研究及开发新产品，并用作改良集团的生产技术，约7.1%作一般营运资金及其他用途。

　　据市场人士分析，中国玉米油受到热捧，投资者并非盲目追捧新股，而是多方面考虑了该股的基本因素。由于食用玉米油在中国市场的渗透率正逐步提高，市场潜力巨大，加之中国的中高端用户数量在不断壮大，非常看好未来几年中国的玉米油市场。

　　早在2008年3月25日“中国玉米油”在巴黎登陆纽约泛欧交易所集团旗下创业板而成为首家在Alternext上市的中国企业时，本刊记者曾经采访过王福昌。而仅仅一年半的时间，这家中国领先的玉米油公司最终还是做出了“弃欧赴港”的选择。对此王福昌坦言，“Alternext的表现不是很活跃，融资能力一般，股票走势较差，这是我们选择退市的最主要原因。”他还向记者介绍，赴港上市可增加市场渗透率，加大产能及研发能力以及增加流动资金。2009年下半年内地取消出口退税并推出一系列政策，考虑到在港上市对增加品牌影响力和流通率都较欧洲更有优势，所以更坚定了在香港挂牌的决心。

　　根据法国《回声报》报道指出，泛欧交易所创业板在2005年创立当年就吸引了20家中小企业上市，当年的融资总额达到8560万欧元。2006年泛欧交易所创业板共有51家中小企业成功上市，融资总额超过4.4亿欧元。2007年成绩虽略为逊色，但当年上市的44家企业总计融资也接近4.2亿欧元。次贷危机和金融危机严重冲击了中小企业，无疑也给泛欧交易所创业板带来了巨大伤害。2008年在泛欧交易所创业板上市的公司锐减为10家，融资总额也下降至4230万欧元。泛欧交易所创业板上市中小企业的行情也不尽如人意。在被调查的124只股票中，有52只股票到本月20日价格跌幅超过50%，只有24只股票的价格高于其上市当天的价格。泛欧交易所创业板的股票走势较差，一方面是因为其股票流动性差而且定价过高；另一方面，由于创业板设立时间太短，中小企业还没有时间与投资者建立稳定的联系，在危机到来的时候投资者会毫不犹豫地选择离场。

　　2010年5月，标准普尔评级服务公司下调了纽约泛欧交易所集团(NYX)及其子公司Euronext NV的长期信用评级，该评级机构将纽约泛欧交易所及其子公司的长期相应信用评级从“AA”下调至“AA-”，但仍为投资级别。NYX及其子公司均被标普列入负面信用观察名单。

　　诸多的约束因素造成海外交易所股票交易量的锐减。与交易量的清淡相伴随，挂牌费用过高和维持上市的成本过大也成为不少公司无法跨越的障碍。虽然全球股票交易市场因规模各异所产生的交易费用不尽相同，但上市企业动辄数百万美元的支出已是司空见惯。如在伦敦证交所上市，仅每年付给会计师事务所的费用就达1200万美元；新加坡创业板中每年维持上市的费用达100多万新币；香港联交所向上市企业产生的如保荐人顾问费、上市顾问费、会计师及核数师费用等就达1000万港元左右，另外企业上市之后每年的维持费用也达两三百万港元。

　　如果说股票交易量的减少使企业无利可图，那么成本的叠加则进一步打压了企业在资本市场的赢利空间。而且流通费用的增加也必然挤占相关的生产经营费用，降低企业的总体赢利能力。因此从成本和收益的角度考虑，企业最终选择退出资本市场也在情理之中。据西部水泥董事长张继民介绍，公司之所以执意选择在伦交所退市，除了AIM的交易量较低，还因为不希望承担两地上市、两班顾问等成本。

　　筛选交易所

　　中国经济良好的增长前景，使国际投资人热捧中国概念股，中国企业成为各大证券交易所紧盯的上市资源。而预上市企业对这样的交易所也同样充满着期待——如何选择恰当的上市场所成为预上市企业的必修课。目前已经不是交易所筛选企业，而是企业选择交易所。

　　各国的证券市场由于其长期的定位、投资者的口味，对于各种不同的行业，不同的企业规模，会有不同的偏好；比如在伦敦，资源、矿产、消费、ICT、生物科技、地产、金融行业、新媒体、休闲等，是投资者比较偏爱的，该类行业的企业在伦敦上市，效果比较好；投资AIM市场的投资者，对于高速增长行业的高成长企业，哪怕一开始规模较小，亦比较偏爱，成功的中国企业有新锐国际，昱辉能源等，他们在上市时规模都不大，上市后都是爆发式发展，而依靠他们上市前的规模，在纳斯达克是没有人会注意和投资的。

　　据资料显示，截至2010年3月，在港交所上市的所有公司的市值已经达到23253亿美元，位居全球第七位，亚洲第三位，仅次于东京证交所和上证所。香港近年来在全球首次公开招股集资(IPO)市场中，已经稳居前三名，如果看总融资额，香港同样在全球名列前茅，堪比纽约和东京，而伦敦和新加坡等地则被抛在后面。

　　香港能成为亚洲最重要的金融中心之一，除了有大量的投资者参与之外，与众多全球企业的积极支持分不开。自从中国政府放开内地国企以红筹、H股等形式赴港上市以来，已经有大量的企业通过香港进入国际资本市场。不仅如此，香港也吸引了来自美国、英国、加拿大、澳大利亚、越南等众多企业前来融资。这使得香港地区成为中西投资者交汇的最佳场所。

　　随着香港全球融资地位的上升，有不少在海外上市的行业优势企业甚至退市转投香港市场，或是争取在香港以介绍上市形式进行交易，以争取获得更多投资者的青睐。

　　除了文中我们提到的中国玉米油从欧交所退市转登港交所，还有在英国AIM上市多年的宏霸数码，于2004年4月登陆AIM市场后再于2009年2月以介绍形式登陆港交所。吸引这些优势企业前来上市的一个最重要因素，是香港市场为他们提供了大量的流动性。例如，中国玉米油公司在香港上市之后，其股票在香港的成交量比在巴黎Alternext高出360倍；公司的市值也已达到退市前的数倍。

　　根据港交所公开资料统计，在整个香港市场中，从投资者构成来看，36%来自美国、23%来自英国、16%来自亚洲地区，另有11%来自欧洲等地，同时有12%的内地投资者(主要以QDII方式)。从投资者结构来看，62%以上的均为机构投资者，这显示出香港市场成熟的一面。相比之下，香港市场提供了一个风险相对低、增长潜力较高的新兴市场投资良机。

　　企业选择海外上市，是融资能力、上市时间、上市成本，国际市场拓展、自身管理水平能否适应上市公司要求、成本负担能力等多方面因素的综合结果，企业应充分做好评估。值得一提的是，不论哪个海外市场，融资能力和上市效果好坏最终还是取决于企业的基本面。